11月7日，南京海纳医药科技股份有限公司（下称“海纳医药”）向港交所递交主板上市肯求，独家保荐东说念主为中金公司。这已是这家建筑20年的医药研发公司三年内第二次冲击IPO。

　　追念其本钱化之路，可谓险阻：2023年6月，海纳医药创业板IPO获受理，但在资格两轮问询后，于2024年6月因保荐东说念主猬缩刊行上市肯求而阻隔。

　　随后，海纳医药飞快寻找另一条出息——本年4月1日，上市公司成齐先导（688222）晓谕拟以现款方式收购海纳医药约65%的股权。然而，这场“卖身”蓄意也在三个月后宣告失败，原因是“未能就往复有筹划、往复价钱、往复对方范围、事迹开心等中枢条件兑现一致”。

　　增长动能编造，红海竞争中的“小个子”玩家

　　海纳医药建筑于2001年，专注于矫正型改进药与高端仿制药的研发与制造，冉冉构建起“CXO（医药外包）+ MAH（药品上市许可捏有东说念主）”的业务架构，主要收入开首于医药研发处事及自捏品种销售。

　　在CXO板块，公司提供从药学讨论、临床教师到注册陈述及受托分娩的一站式处事。与传统CXO“奉求什么、研发什么”的模式不同，海纳主要发展“自主选品-立项研发-后果转让”的旅途。

　　尽管畴前几年海纳医药营收增长飞快，但近期数据骄气其增长已表露疲态。据港交所招股书，公司营收从2022年的2.65亿元攀升至2023年的4.1亿元，2024年则仅微增到4.25亿元，增速澄澈放缓。2025年上半年进一步降至1.78亿元，呈现收缩趋势。

　　公司将其归因于CRO业务收入下滑，主要由于两方面成分：一是名堂组合中后期阶段占比培植，该阶段对应的里程碑收益较低；二是新签名堂数目减少。

　　盈利端视似发挥欠安。2024年母公司领有东说念主应占利润为5330万元，较2023年的7302万元显贵下滑；2025年上半年该筹划为2208万元，同比降幅达25.82%，骄气合座盈利能力承压。

　　《财中社》属目到，海纳医药在创业板期间就因其“屡次斥地”模式激勉关爱。该模式指对团结药品品种，重迭为不同客户提供研发处事。2023年上半年，关联收入高达7478万元，占总营收的33%。

　　然而，该模式的可捏续性高度依赖关联品种未被纳入聚积带量采购，从而引诱客户捏续参加研发。跟着集采范围捏续扩大，可重迭斥地的品种资源日益稀缺。海纳医药在早期招股书中亦坦言，集采计谋削弱了部分企业对中选品种的研发意愿，进而导致关联订单萎缩。

　　从行业方式看，海纳医药身处仿制药CXO这一竞争热烈的赛说念，公司体量远不足行业龙头。2025年上半年，其营收范围仅为1.78亿元，而同时药明康德营收达208亿元，实力悬殊。

　　即便在与模式周边的同行公司比较中，海纳医药仍处下风。以阳光诺和（688621）与百诚医药（301096）为例，两者2025年上半年的营收均高于海纳，反应出仿制药CRO行业合座濒临增长瓶颈。比年来，多家同行公司已出现事迹下滑，行业转型压力加重。

　　业内大量觉得，尽管“一致性评价”计谋曾在早期带来市集红利，但跟着参与者赓续涌入、技能门槛相对有限，仿制药CXO范围已堕入高度同质化竞争。

　　价钱战愈演愈烈。据深蓝不雅报说念，仿制药药学处事报价从2019年的四五百万元大幅降至2023年的约两百万元；生物等效性教师价钱亦从峰值500万元近乎腰斩。多位业内东说念主士指出，仅靠仿制药CRO处事费的业务模式早在2023年就已步入“廉价竞争死局”，行业亟需寻找新的增长旅途。

　　从客户聚积到应收账款的多重风险

　　除行业竞争外，海纳医药在客户褂讪性、关联往复透明度及应收账款等方面也濒临多重挑战，这些问题曾在创业板审核阶段受到监管要点关爱。

　　在创业板IPO审核阶段，深交所就对海纳医药的客户结构忽视详备问询。据那时表露信息，公司前五大客户变动较为等闲，其中在2022年度，前五大客户沿途更换为“新形貌”，骄气出客户结构的不褂讪。

　　更值得关爱的是，部分客户建筑时分极短便与海纳伸开配合。举例，民康药业（2021年10月建筑）在2022年就成为公司第四大客户；由公司迤逦激动骨子戒指的海好意思纳医药科技有限公司，在建筑当年（2022年11月）即与海纳医药发生往复。

　　此外，部分客户与海纳医药存在东说念主员或股权关联。如2022年第二大客户泰达药业的监事曾为海纳医药前职工；2023年上半年第一大客户上海亿伦的骨子戒指东说念主，为海纳医药的迤逦激动。尽管公司宣称关联往复基于合理交易布景且价钱公允，但这类关联往复恒久是监管与市集关爱焦点。

　　除客户结构问题外，应收账款范围的快速攀升也组成另一项计划风险。

　　最新港股招股书数据骄气，海纳医药的贸易应收款项（含应收单据）从2022年12月31日的4468万元，增至2025年6月30日的1.76亿元。在短短两年半内，其应收账款范围增长了近四倍，远超同时营收增速。

　　陪伴应收账款范围的扩大，其减值计提也同步大幅加多。招股书骄气，对应的减值准备从2022年末的353万元攀升至2025年6月末的2630万元。戒指2025年6月30日，公司账上的现款及现款等价物为6274万元。与快速增长的应收账款比拟，这一资金储备显得并不充裕。

　　在创业板IPO阶段，深交所曾就海纳医药的捏续盈利能力、客户褂讪性等问题忽视问询。这些中枢问题在本次赴港上市程度中，预测仍将成为港交所审核的关爱要点尊龙凯龙时官网，获胜影响市集对其业务寂寞性与财务健康度的判断。